商贸物流银行是最核心的战略定位郑州地处中国地理中心,是全国重要的铁路、航空、高速公路、电力、邮政电信主枢纽城市。 18年郑州市进出口总额为 4105亿元,位居中部 6省第一,这为郑州银行建设商贸物流特色银行奠定了坚实基础。
   
18年规模增速回落,1Q19企稳回升18年末总资产规模为 4661亿元,排名上市城商行下游;yoy + 6.96%,增速较 17年末下滑 12.07个百分点, 主因一或是 18年促使流动性匹配率提前达标(18年为 107.8%,监管要求 2020年前达到 100%)主动压缩高折算率资产(非标和同业资产)的规模所致;二是核心一级资本紧缺制约。1Q19规模增速回升 12.36%,未来资产规模增速主要看资本补充情况。
   
净息差上升势头较好其 18年 IAS 39口径净息差为 2.19%,较 17年上升 11bp, 1Q19上升至 2.25%。
   
其生息资产收益率较高,原因之一是其高收益的非标类资产投资占比较高,16-17年郑州银行应收账款占总资产比重分别为 32.29%、26.72%,在上市城商行里仅低于长沙银行。二是小微企业贷款占比高,小微贷款占总贷款比例近年在 53%左右,18年普惠口径(单户授信 1000万以下)小微贷款比重为 14.3%,小微企业客户数 5.64万户。三是河南省处于中部地区,因金融供给不充分,贷款利率一般比沿海和大都市圈地区要高。
   
不良率升幅较大源于监管趋严18年末不良贷款率为 2.47%,较 17年大幅上升 0.97个百分点。不良指标的恶化主要源于监管要求逾期 90天的贷款全部计入不良。郑州银行在 17年末不良贷款偏离度高达 171%,但 18年末已降至 95.36%,满足监管要求。
   
此外,其 18年加回核销不良贷款净生成率为 2.95%,较 17年上升 1.31个百分点。在一次性暴露完成后,我们预计其不良率未来或能维持平稳。
   
投资建议:不良贷款加速暴露,未来业绩或改善郑州银行 18年净利润的滑坡主要是提前应对部分监管指标要求所致:一是流动性匹配率需要在 2020年前达到 100%,其需要压缩高折算率资产导致18年资产规模增速失速下滑;二是监管要求逾期 90天的贷款全部计入不良贷款,导致其不良贷款率升幅较大且需要大幅计提拨备来应对。从 1Q19季报看来,其资产规模已开始回升,而资产质量也呈现平稳趋势,我们认为其未来业绩或改善。
   
我们运用 DDM 对郑州银行进行估值,预测模型分为三个阶段:显性增长期,半显性增长期,永续增长率。假设无风险利率为十年期国债收益率 3.27%,市场风险溢价为 7.12%(10年期沪深指数平均收益率),beta 用郑州银行相对深圳成指一年期的月回报率做回归得出为 1.0378。我们测算出郑州银行每股内在价值为 5.43元,给予“持有”评级。
   
风险提示:资产质量大幅恶化;存款增长不及预期。